牛熊交易室近期市场甚是热闹，既有任泽平在1500人的电话会议上号称春季攻势启动，又有周金涛高喊“多头近末，空头诈败请别追”。那么未来市场方向究竟如何？
近期市场甚是热闹，既有任泽平在1500人的电话会议上号称春季攻势启动，又有周金涛高喊“多头近末，空头诈败请别追”。那么未来市场方向究竟如何？
作为国内首家机构投资者行为大数据研究机构，牛熊交易室4月中旬尽调了国内顶级私募重阳投资基金经理王晓华。王晓华为中国科学院工学博士，2012 年 8 月加入重阳投资。
本次调研中，王晓华重点分享了重阳投资的调研路径以及价值投资中的风险控制策略。对于2016年的市场机会，他认为更多的是点的机会，而不是面的机会，可以从四个角度去挖掘价值公司。
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价值投资不能机械化
牛熊交易室：重阳投资的价值投资理念相对传统的价值投资理念有哪些改进？
王晓华：一般价值投资的思路是买入并持有，然后伴随公司的成长。价值投资是比较确定的长期获得超额收益的方法，也是最有逻辑的方法，国内也有很多人在实践。但是具体到中国特定的市场环境，就不能太机械化。中国的股票市场，波动大，回撤很大，博弈成分很多。一直持有不看估值、不看中期市场环境也不是最优的做法。
裘国根先生是伴随中国股市一直成长的，他把价值投资理念与中国市场结合，提出了理性投资的概念。也就是基于价值的博弈策略，以价值投资理念选公司，但是不机械持有，我们要讲性价比，性价比高的时候买，性价比低的时候卖。基于这一思想，衍生出多种投资方法，如价值接力法，期望值收益率法等，用来判断是否要投，什么时候投，什么时候退出等等。
牛熊交易室：什么是价值接力法与期望收益率法？
王晓华：价值接力法就是投资标的达到预期收益后不要简单机械地长期持有，而是通过“接力”的方式换成另一个安全边际更大的投资标的。
举例而言，在一只股票上赚8倍，与在三只股票上各赚一倍的效果是相同的。但一只股票赚8倍需要极为前瞻性的预判力和极强的持股定力，而一只股票上赚一倍则对预判力和持股定力的要求则低很多。三只股票各赚一倍比一只股票赚8倍更符合人性，也更具有安全边际。
期望收益率法可用于比较选择投资标的。当面对多个排他性投资标的选择时，应该选择收益率的数学期望值最大的那个。
举个例子，假设针对股票A未来有三个情景模式，每个情景模式都有一个相应的概率。针对每个情景模式，股票A有不同的预期收益率。将这三种情景下的收益率和概率的乘积求和就得到了股票A的期望收益率。同样的方法，我们也可以得到股票B 的期望收益率。在比较时，应该选择期望收益率高的那支股票投资。
牛熊交易室：作为价值投资的奉行者，重阳在公司调研的时候会主要关注哪些点？
王晓华：公司调研是非常重要的一环，在重阳，不管研究员还是投资经理，都会经常出去调研，掌握一手资料，了解投资标的才能放心持有。
比如一家公司股价在短期内下跌了较大的幅度，如果我们不明白公司的基本面发生了什么变化，就会非常慌张，但是如果我们足够了解这家公司，明白这种暴跌只是短期的市场交易性行为并且公司的基本面没有发生明显变化，我们就会继续持有，甚至会适当增加仓位。
我们从基本面角度出发，从几个角度全面评价一家公司。首先，行业前景好非常重要，选中一个好的行业，即使找到一般的公司也能有很好的收益；其次，不景气的行业中也会有一些好公司，如果该公司有独特的优势，能够实现其他公司无法实现的价值，也会是不错的标的；第三，考察管理层的专业性，管理能力等，管理层是决定公司长期发展方向的重要因素，也很重要；第四，公司的治理，考察其是否具有良好的决策体系，降低公司运营中的错误决策风险。
此外，财务稳健性以及其它潜在与公司相关的外部因素风险也是需要注意的地方，比如一家公司行业很好，公司也很好，但是存在某种外部风险因素，我们也不敢轻易出手。重阳的研究体系一共有七个角度去评估一家公司，要综合的去评价。
2价值投资如何控制风险？
牛熊交易室：价值投资策略如何实现风险控制？
王晓华：目前价值投资并没有很绝对的防范风险的手段。因为价值投资利用了市场的短期失衡。但是这种失衡状况是否还会继续，失效状况持续时间多长却是无法精确估计的。很有可能会出现买入后继续跌，短期无回报的状况，因此买入后需要耐心等待。
但是在防范风险上还是有一定的技巧。对公司的估值，要留一个安全边际。比如，一家公司估值1块钱，你用7毛钱去买，这样你的安全边际就是3毛。但是这个技巧并不一定管用。第一，市场会不会给出这样的安全边际不好说，需要耐心等待机会；第二，市场会不会超越你预期的安全边际，跌破6毛甚至3毛，这样短期就需要忍受亏损。
牛熊交易室：安全边际一般如何去把握？
王晓华：如果是看涨后市，价格一般不会低于合理价格区间太多，那么安全边际就可以留小一点，因为出现风险的概率小，而在更低的价格买到标的的概率也小。如果看跌后市则安全边际就需要留大一点，防范系统性风险。
牛熊交易室：入场后发现超预期怎么办？
王晓华：在入场后，当市场价格达到安全边际后走的更远，超出了自己的预期，就需要重新审视自己的判断。
一种情况是自己对公司的估计没有错，仅仅是因为市场的不均衡在持续，那么就要综合考虑自己的风险承受能力并估计市场向下的空间，决定自己的仓位调整策略。第二种情况，就是自己之前对公司的评估犯了错误，那么就需要重新进行客观的评估，在操作上进行校正，决定是继续持有还是退出。
但是总体上很难公式化，具体点位很难把握，需要对市场有个全面的认识以及经验判断。如果能忍受更大回撤，那么安全边际留小一点，获得更多的交易机会，如果比较谨慎，则安全边际留大一点，但要承担失去机会的风险。
牛熊交易室：近几年量化投资理念非常盛行，那么相对量化投资，主观投资会有哪些优势？
王晓华：相对量化策略，主观价值投资相对来说更加灵活，基于对公司，对行业的研究，我们更注重对未来的预判，是一个动态的过程。
而量化策略更多基于历史数据，属于对静态的数据的分析。相对来说，主观分析更能适应不断变化的市场。比如，量化投资中的估值因子PE，包含股票价格和公司收入两个指标，价格指标是可以动态获取的，但是收入指标只能是历史的。当近期市场基本面发生很大改变的时候，静态的量化指标往往不能发出及时的信号。
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四个角度挖掘价值公司
牛熊交易室：近期任教主与周天王的分歧非常热闹，重阳投资如何看待此次多空大战？
王晓华：市场上只要有人在交易，就会有观点的分歧。对待分歧，主要看逻辑，如果认同某一方的逻辑，认可了他的观点，那么就值得坚持。
对于我们来讲，短期并没有过分看多与过分看空的观点。一方面，相对去年，风险得到了充分的释放，杠杆也不高，目前也没有基本面恶化的情况发生，没有过分看空的逻辑。另一方面，也没有过分看多的理由，因为现在不少公司价格也不是很便宜，不便宜就不会有很大空间。
牛熊交易室：你们目前的市场观点是？
王晓华：现在市场处于弱均衡的状态，主要会发生结构性均值回归。以前的市场规律是，唯市值论，大市值的股票弱，小市值的股票走强，这种状态长期来看是不合理的，长期来看是一定会回归基本面的，基本面好的就应该涨，基本面不好就应该跌。目前市场大小市值公司的估值差距太大，处于不合理的水平，长期看这个估值差距会收敛到合理水平。
牛熊交易室：目前市场中私募平均仓位怎么样？重阳投资的仓位怎样？
王晓华：私募行业的仓位很难估计，因为，其仓位调整非常灵活，根据市场情况变动频繁。但据我所知，目前私募基金超过五成仓位的公司很少，我们的仓位应该是相对偏高的水平。
牛熊交易室：2016年重阳投资看重的主要机会有哪些呢？
王晓华：我们认为，2016年更多的是点的机会，而不是面的机会。更多是对有价值的公司进行挖掘，并没有十分偏好的行业。
2016年我们有四个方向：一，经济转型受益公司；二，预期不高的改革受益公司；三，利率趋势性下行的环境下，估值低且盈利稳定的高分红或者潜在高分红的公司；四，高附加值的制造业。2016年我们就是要在这四个思路指导下，寻找没有被充分预期的公司。
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